게임회사의 회계이야기 (11) - 당신의 기업은 얼마짜리입니까

엄청나게 오랜만에 포스팅을 하는군요. 그 덕분에 "예전에 뭐에 대해서 썼었지?" 상태가 되어 버려 다시 본 시리즈를 처음부터 읽어보니 기업가치 산정방식에 대해서 이야기 하다 말았더군요. 게다가 글 말미에는 기업가치 산정방식 세 가지 중에서 마지막 한 가지를 떡밥으로 남겨놓고 기대감을 갖게 하고서는 이렇게 방치를 해버렸습니다. 이제 떡밥이 상할 때도 되었으니, 더 늦기전에 마지막 떡밥을 풀어보겠습니다.

"옛다 떡밥이다~"

사실  실무에서 기업가치를 평가하는 방식은 엄청나게 복잡하기도 하고, 또 평가목적이 무엇이냐에 따라 평가하는 기준이나 방법이 각각 다릅니다. 하지만 이 글에서는 소규모 스타트업 개발사에게 투자여부를 검토하는 투자자들이 평가하는 경우에 한정하며, 또 지나치게 어려운 개념은 빼고 개념 이해를 위주로 설명해볼까 합니다. (사실은 어려운 개념은 저도 뭔지 잘 모른다능...)

그러면 이번회 본론을 시작하기 전에 지난회에서 이야기했던 기업가치 산정방식 세가지를 다시 한 번 짚고 넘어가보도록 하죠.

1. 자산가치 산정방식 ▶ 회사의 순자산 가치를 측정
2. 수익가치 산정방식 ▶ 순이익 * 적절한 PER(주가수익률)
3. 상대가치 산정방식 ▶ 투자대상 기업과 유사한 기업의 가치와 비교

지난번 포스팅에서는 위의 세 가지 방식 중에서 1번과 2번까지 설명을 했었죠. 그래서 1번 자산가치 산정방식은, 초기 스타트업 개발사에 적용하자니, 초기 개발 도중에는 수익이 없이 비용만 계속 소모하는데다 이렇다 할 보유자산이 없기 때문에 기업의 가치를 정확하게 평가할 수 가 없어 적합하지 않다고 했었죠. 그리고 2번의 수익가치 산정방식 또한 초기 스타트업은 아직 제대로 된 수익도 없고 또 비상장 기업이므로 신뢰성 있는 주가를 산정할 수도 없으므로 이 또한 적용하기 곤란한 방법입니다. 따라서 현실적으로는, 마지막 세 번째 방법인 상대가치 산정방식에 기대를 걸 수 밖에 없을 것입니다.

 

▣ 기업가치 평가방법 (3) - 상대가치 산정방식

상대가치 산정방식은 그 명칭에서도 엿볼 수 있듯이, 평가 대상 기업과 유사한 다른 기업을 하나 선정해서 그 기업과 비교를 통해서 평가 대상 기업의 가치를 산정하는 방식입니다. 따라서 스타트업 개발사의 가치를 평가하고자 한다면, 우선 비교 대상 기업을 선정하는 일부터 시작해야 겠죠.

이해를 돕기 위해서 실제 사례를 하나 들어보도록 합니다. 이 사례는 기업금융연구소에서 발간한 <불황에서 살아남는 금융의 기술>이라는 책에서 인용한 것으로 벤처캐피탈이 2000년에 라이코스 코리아의 기업가치를 상대가치 산정방식으로 평가한 예입니다.

라이코스 코리아는 인터넷포털서비스 기업이었습니다. 평가할 당시 국내 인터넷포털 기업은 1위가 야후 코리아였고, 2위는 다음 커뮤니케이션, 3위가 라이코스 코리아였죠. 어라? 네이버는 어디 있죠? 라고 하실 분들이 분명히 있을 텐데요, 2000년 당시 네이버는... 속된 말로 '듣보잡'이었습니다. 예전에 네이버 초창기 멤버였던 어떤 분의 이야기를 들은 적이 있는데, 그 당시에 직원수가 열댓명 남짓이었다고 하더군요. 이렇게 쓰고보니 이거 무슨 청동기 시대 고인돌 쌓던 시대 같이 느껴지는데 불과 십여년 밖엔 안된 이야기입니다. 그럼 잠시 추억을 되살릴 겸 1999년 1월의 네이버 초기화면을 한 번 보고 넘어가시죠.

초기의 국내 인터넷 포털사이트 기업들 가운데 다음커뮤니케이션이 1999년 11월에 코스닥에 상장이 된 상태였으므로, 다음(daum)과 라이코스 코리아를 비교합니다. 그래서 다음의 가치를 100이라고 할 때 라이코스 코리아의 가치가 얼마인가 하는 식으로 산정을 하는데요. 두 기업 모두 인터넷 포털 사업이므로, 가장 중요한 비교 지표는 페이지뷰나 방문자이고, 그 다음으로는 광고매출액, 재무상황, 그리고 향후 사업의 전망 등입니다. 그래서 이러한 지표들을 종합해서 분석한 결과 다음을 100이라고 할 때, 당시 라이코스 코리아는 30정도로 평가되었습니다.

그러면 다음 커뮤니케이션의 기업가치에 30%를 곱하면 라이코스 코리아의 기업가치를 산출할 수 있겠죠? 다음은 이미 1999년도에 상장을 했으므로 기업가치를 쉽게 객관적으로 평가 할 수 있었고 그 가치는 1조 6000억원이었다고 합니다. 따라서 라이코스 코리아는 그 30%인 4800억원으로 평가할 수 있을 것입니다.

평가가 여기서 끝나면 밥 아저씨가 풍경화 그리는 것처럼 참 쉬운 방법일텐데요. 여기서 고려해야 할 사항이 또 있습니다. 여러분도 많이 들어보셨을 만한 용어인 투자 리스크를 고려해야 하는데요. 투자 리스크란 다른 말로 하면 불확실성에 따른 위험입니다. 이게 무슨 소린고 하니, 코스닥에 상장된 기업은 평가시점의 가치가 이미 실현된 것이고, 회사의 지분(주식)을 코스닥 시장에서 언제든지 팔아서 현금화 할 수 있습니다. 하지만 비상장 기업은 앞으로 어떻게 될지 모르죠. 달리 말하면, 비상장기업에 지분을 투자한 투자자의 입장에서는 그 기업이 상장을 하거나 혹은 큰 기업에 인수합병(M&A) 되어 지분투자의 대가로 받은 주식을 매각하기 전까지는 그냥 보유하고 있는 수 밖에 없으며, 투자한 기업이 상장이나 인수합병 되지 못할 경우에는 투자금을 회수할 방법이 사실상 거의 없습니다. 따라서 투자시점에서는 그 기업이 미래에 어떻게 될지 모르는 불확실성이 존재하기 때문에, 투자자는 그러한 불확실성의 위험을 다른 쪽에서 보상 받으려고 하는 것이죠. 그래서 예로 든 라이코스 코리아의 경우에는 25%의 할인율을 적용하여 3600억원으로 기업가치를 평가 받았습니다. - 여기서 할인율(discount rate)의 의미를 좀 더 구체적으로 짚고 넘어가보자면, 기업가치는 4800억원으로 추정되지만, 상장되기 전이라 향후 상장여부가 불확실하다는 위험, 즉 투자 리스크가 존재하기 때문에, 기업가치를 약간 깍는 개념입니다.

 

▣ 투자자의 입장을 이해해야 투자 받을 수 있다

그럼 정리를 해볼까요? 투자자의 입장에서는 투자 여부를 고려할 때, 그리고 투자할 금액의 규모와 투자의 대가로 받는 지분 비율 등을 고려할 때 기업가치를 평가하는데, 그 평가 방법은 다음과 같이 크게 세 가지가 있다고 하였습니다. 귀찮으니까 전편에서 썼던 내용을 복붙하기로 하죠.

1. 자산가치 산정방식 ▶ 회사의 순자산 가치를 측정
2. 수익가치 산정방식 ▶ 순이익 * 적절한 PER(주가수익률)
3. 상대가치 산정방식 ▶ 투자대상 기업과 유사한 기업의 가치와 비교

하지만 이런 평가방법은 지극히 이론적이라서 복잡다단한 실제 기업의 가치를 정확히 측정하기도 어렵고, 특히 스타트업의 경우에는 더욱 적용하기가 곤란하다는 문제가 있습니다. 하지만 그렇다고 해서 이러한 평가방법이 전혀 무의미한 것은 아닙니다. 이와 같은 기본적인 평가방법을 알아두어야만 자기 회사의 현재 상태를 객관적으로 평가할 수 있으며, 또한 회사가 나아가야 할 재무적 전략을 제대로 수립할 수 있기 때문입니다.

혹자는 이런 말을 합니다. "스타트업 게임 개발사라면 일단 만들고자 하는 게임을 잘 만드는 게 중요하고 다른 건 그 다음이다." 물론 맞는 말입니다. 게임 개발사가 게임을 제대로 만들지 못하면, 아무리 재무관리를 잘 해봐야 망하는 건 시간 문제겠죠.